近半月以来，央行出人意料地连续八个交易日进行了超千亿逆回购，向市场释放了充分的流动性，硬生生地将原本已经突破3%的10年期国债收益率拉回到2.9%附近，给债牛终结的预期当头浇了一盆冷水。
逆回购这个词可能很多人不熟悉。其实逆回购对于资金利率的形式有着举足轻重的作用。从定义上来看，我国的央行逆回购指的是央行向一级交易商购买有价证券，并且约定好在未来的某一天将有价证券再卖还给一级交易商的行为，通常来说我国央行以7日逆回购为主。央行开展逆回购的主要目的是向市场释放流动性，通过调节逆回购的数量来保证市场流动性与货币政策符合。
如果用一个形象的例子来打比方，逆回购就像揉面粉时往面粉里加水的过程：面粉就像是银行的资金需求，面粉多时，也就是资金需求旺盛时，央行就打开逆回购的水龙头向面粉里加水，也就是提供资金；当水加多了时，就抽出些水来，或者等着面粉的自然增加，最终使得水和面的比例一定，面团松软合适。
需要说明的是，美联储所实施的逆回购和我们则恰恰相反：美联储逆回购指的是美联储将短期国债卖给商业银行，并且约好在未来的某一天进行赎回，这相当于从市场上收回了流动性。
从功能上来看，逆回购是美联储以及多数发达向市场投放流动性最重要的工具；但是从我国市场来看，央行向市场投放流动性最重要的工具是降准而非逆回购。逆回购的意义在于满足短期资金需求，进而将资金利率维持在一个合适的水平。而这个合适的水平就是央行逆回购的利率，因此逆回购利率是央行对于市场利率的一个重要的引导。
由于逆回购主要承担的是短期平抑资金波动的作用，一般而言它的量不会很，通常在百亿左右的规模，那么为什么近期央行会频频开展超千亿的超额逆回购呢？我们认为主要有这么几个原因：
第一，1月、4月、7月、10月是传统的缴税月，而上月末正好处于税期高峰时段，会导致市场流动性较紧。
其次是由于月末跨月，央行照惯例需要投放流动性保持跨月资金稳定。
最后，由于近几周地方债发行节奏明显加快，算上国债后，近两周共发行债券逾一万亿元。因此，央行需要对市场提供足够的流动性用以对冲以上几个方面造成的资金缺口。
那么为什么央行会选择使用逆回购，而不是直接准备金来应对呢？这是因为相较于逆回购，央行一旦使用降准来释放流动性，那就会是一个全面的、长期的，并且会对整个市场产生非常巨影响的操作；而相比之下逆回购则要更加灵活，一般以7日为主，力度相对较弱，对市场产生的影响也相对有限，可以保证市场的流动性合理，不溢不缺。因此，对于类似近期的短时间内的流动性缺口，央行更多的喜欢以逆回购的方式来进行对冲。
那么央行使用巨量逆回购是不是意味着今年的降准窗口已经关闭？我们认为，根据近期的央行近期的表态看，目前央行稳健偏宽松的货币政策并未发生改变。在经济下行压力不减和金融去杠杆的背景下，维持适当宽松的货币环境，也就是维持利率的低位水平是未来的主线。而考虑到短期限的千亿逆回购不断到期续作的压力，以及地方专项债发行加快以及到年底近2万亿的MLF到期量形成的巨的资金压力，降准仍是摆在桌面上的选项。
此外，降准所释放的无成本且长期的资金优势也是有成本、短期的逆回购或者MLF到期续作所不能替代的。而只有银行的成本端下降，才能实实在在地传导到实体，为目前已经饱受成本上升挤压盈利空间的中小企业在融资端减负。
因此总结而言，目前的央行千亿逆回购或许是降准的前奏，也是债牛继续的铺路石。
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